一、2022年人民币汇率走势回顾

在经历了2021年的低波动行情后，2022年国际外汇市场波动性显著提高。在强势美元的影响下，人民币对美元汇率有所贬值，对一篮子货币则延续了稳定表现。

全年来看，人民币汇率市场化程度进一步提高，人民币对美元汇率波动区间扩大至6.31-7.32，全年波幅达到16%左右，为1994年汇率制度并轨以来最大。人民币汇率波动主要发生在4-5月及8-10月的两轮快速调整以及11月以来的反弹阶段。全年走势可简单划分为三个阶段：

第一阶段为1至4月中旬，人民币汇率延续疫情以来强势，一度试探6.31关口，创2018年5月份以来新高。一季度客盘结汇持续释放，带动人民币汇率在美元指数走强的背景下保持稳健，CFETS指数最高涨至106.45水平，为2015年底该指数推出以来最高，人民币在俄乌冲突之初表现出一定的避险货币属性。

第二阶段为4月下旬至10月底，美联储紧缩预期强化，美元指数加速上行。期间我国国内疫情多点散发，经济复苏和外贸前景不明，IMF下调中国经济增速预测，人民币汇率自6.37出现第一轮快速调整，至5月中旬最低跌至6.81水平。从5月下旬起的三月时间内，国内疫情形势趋于稳定，叠加市场对美联储激进加息预期有所降温，市场风险情绪转暖，美元指数涨势暂歇。人民币汇率在近三个月时间内主要围绕6.65-6.80区间双向波动。8月下旬起，美国通胀水平继续上涨，美联储通过激进加息坚定对抗通胀，美元及美债收益率飙升，人民币汇率经历年内第二轮快速调整，汇率波动中枢从6.70一度走低至7.30水平。期间，人民银行先后通过下调外汇存款准备金率、恢复远期购汇风险准备金及上调跨境融资宏观审慎调节参数等逆周期调节措施稳定市场预期。

第三阶段为11月至今，美国通胀出现阶段性回落，美元指数及美债收益率均明显回落。与此同时，我国先后推出一系列疫情优化防控及经济利好措施，在短时间内对市场风险情绪构成提振，人民币汇率自低位快速反弹至7.00整数关口下方，此后主要围绕6.94-7.00双向波动。截至12月28日，人民币对美元汇率收于6.9787，较2021年底的6.3730下跌6057点，跌幅9.504%；CFETS人民币汇率指数收于98.54，较2021年底的102.47下跌3.835%。

二、2022年人民币汇率分析

在经历了疫情期间大规模刺激政策带来的超宽松金融环境后，海外经济体普遍面临通胀高企的局面。“高通胀”和“紧货币”成为后疫情时代全球外汇市场的交易主题。今年以来，人民币汇率走势主要受到国际市场美元指数持续走强的推动，人民币对美元汇率有所贬值。中美货币政策分化导致中美利差倒挂程度加深，短期资本流出压力增加，削弱了疫情以来基础国际收支顺差对人民币汇率的支撑作用。另一方面，从全球范围看，人民币对美元的贬值幅度处于平均水平，人民币对欧元、日元、英镑等储备货币年内均录得升值，CFETS人民币汇率指数继续保持了基本稳定。

1、外汇市场波动加剧，人民币与美指相关性增强

今年以来，美国通胀压力高企，美联储大幅加息并缩表。截止12月议息会议，美联储年内已累计加息425个基点，年度升息幅度创20世纪80年代以来最大。全球美元环境的骤然收紧，带动全球股票及债券等金融资产价格下跌。息差优势吸引资金向美元回流，进一步与美元指数走强形成正反馈效应。

全球主要货币资金成本与货币市场流动性的改变，导致今年国际外汇市场波动性显著提高，美元指数全年主要波动区间位于95—115，年度波幅达到21%左右，较2021年显著扩大。对人民币汇率市场而言，随着国内基本面因素对人民币汇率走势的影响更趋均衡，2022年人民币汇率与美元指数间恢复了较强相关性，全年两者相关性达到0.91，远高于去年同期-0.37的相关性水平。直观来看，人民币对美元贬值幅度与美元指数升幅基本相当，在国际外汇市场波动加剧背景下，人民币汇率市场化程度与资产属性均明显提高。

今年人民币汇率波动弹性增强，一方面体现为年度振幅的扩大，另一方面也体现为汇率日间波幅的提高。年内两轮快速调整期间，人民币汇率的短期波动率已与G7货币处于相当水平。根据统计，2022年人民币对美元即期汇率的日均波幅及大幅波动出现次数均较去年明显增加。今年USDCNY日均波幅为311pips，远高于去年165pips的水平。本年度USDCNY在57%交易日中波幅超200pips；而2021年仅有25%的交易日波幅超过这一水平。在今年人民币两轮快速贬值行情中，USDCNY频繁出现单日波幅超500pips甚至达到1000pips的情况；而去年类似波动的情况仅出现过1次。

2、经常项目顺差规模延续高位，为人民币提供基本面支撑

面对俄乌地缘政治冲突加剧，欧美大幅加息，海外需求边际放缓等诸多不利因素，今年我国外贸行业保持了较强韧性，制造业升级令我国外贸企业抵御外部环境冲击的能力显著增强。受疫情影响，今年我国居民旅行和留学支出仍然较低，令我国服务贸易逆差持续低位运行。根据外汇局公布数据，2022年前三季度，我国经常账户顺差3104亿美元，为历史同期最高值，同比增长56%，顺差规模与同期国内生产总值（GDP）之比为2.4%，继续处于合理均衡区间。其中，货物贸易顺差5216亿美元，同比增长37%；服务贸易逆差656亿美元，同比下降23%。在中美货币政策分化背景下，较高规模的经常项目顺差，成为支撑人民币汇率的重要基本面因素。

3、中美货币政策分化，外资减持人民币证券

2022年以来，美国经济复苏及通胀势头加速，美联储收紧货币政策令美债收益率大幅走升。年内的两波疫情对我国经济产生较大冲击，我国经济增速明显下滑。在美元利率持续上行的背景下，人民银行先后调降MLF及逆回购操作利率，各类刺激政策规模达2万亿元。从全球横向比较看，今年底美元隔夜利率已达到4.25-4.50%水平，欧元、澳元隔夜利率分别达到2.5%和3%左右，人民币和日元是唯二未处于加息周期的主要货币。中美利差倒挂幅度的不断扩大构成了对人民币汇率的主要不利因素，导致短期资本流出压力有所增加。

伴随美元利率、汇率双双走强，2022年境外投资者投资人民币证券资产的热情有所下降。从金融市场“互联互通”项下跨境资金流动与人民币汇率变动关系看，除年初债券通项下资金净流入较多外，其他月份股票及债券投资整体均呈现外资净流出态势，短期资本流出压力的增加成为人民币汇率承压的重要原因之一。

4、结售汇供求基本均衡，外汇市场运行平稳

如前所述，今年我国国际收支呈现了经常项目与资本项目“一顺一逆”的特征，在岸市场结售汇供求仍保持顺差格局，顺差规模较去年下降。今年1-11月，银行结售汇顺差1003亿美元，较去年同期顺差规模减少约55%。银行代客涉外收付款顺差533亿美元，变化趋势与银行结售汇数据基本保持一致。今年以来，在岸市场结售汇供求基本均衡，市场预期并未随人民币贬值而出现异常波动，外汇市场运行基本平稳，并未出现追涨杀跌的“羊群效应”。

从离岸人民币市场运行情况看，今年离岸人民币汇率走势与在岸市场保持了基本同步。人民币汇率快速调整过程中，虽然市场呈现出波幅大、波动快的特点，但与2015年和2018年两轮人民币贬值时期对比，今年离、在岸人民币汇率价差却保持了相对稳定。随着人民币汇率市场化程度日趋提高，汇率浮动空间被逐步打开，使得人民币贬值压力和预期得以更快速被消化。市场预期已经充分体现在当期价格当中，未出现离岸汇率大幅脱离在岸锚的恐慌情形。

三、2023年人民币汇率展望

展望2023年，虽然美国通胀出现阶段性见顶迹象，但通胀的绝对水平仍显著高于联储政策目标。全球主要央行仍将面临稳增长与抗通胀间的艰难选择。预计国际市场美元走势仍将继续为人民币汇率走势奠定基调。另一方面，随着我国优化疫情防控措施，更高效统筹疫情防控和经济社会发展，我国经济复苏步伐有望提速。2023年，支撑人民币升值与贬值因素间的角力将更为激烈，汇率走势不确定性也将进一步增大，预计人民币汇率有望延续当前的高波动行情，汇率交易中枢或将逐渐向2015年以来的波动均值回归。

1、通胀前景左右美元指数走势，美指高位震荡可能性更大

2022年美元进入快速上涨的强势周期，其重要决定因素在于以美国劳动生产率和失业率为代表的实体经济发展状况。当前市场“主流”预期是美国经济未来陷入衰退风险较大，但短期内经济数据并不支持上述判断。在美国通胀和劳动力市场紧张状况得到有效缓解之前，预计超预期的货币政策紧缩或仍将持续。虽然近期美元指数自高位回撤，但在高利差环境下，美元指数仍存在保持相对强势的基本面基础。

另一方面，近期非美经济体复苏预期加快，或将改善市场风险情绪，对美元持续走强构成约束。此外，中国作为全球经济增长引擎，优化疫情防控及支持房地产行业等诸多经济利好政策的推出，提振了全球市场风险偏好，全球股市近期自低位反弹。上述因素降低了美元作为避险货币的需求，将对美元持续大幅走强构成约束。

因此，2023年可能尚难断定美元大周期将触顶回落，美元指数在100-115区间高位震荡的可能性更高。在极端情况下，需要关注美元指数短期冲高120的可能。对于人民币汇率而言，在基础国际收支顺差规模趋于收敛，实需供求力量对汇率走势的影响更趋均衡的情况下，人民币汇率与美元指数间相关性将有望保持较高水平。

2、经常项目顺差料将收窄，短期资本流出压力减弱

随着主要发达国家继续实施紧缩货币政策，海外需求放缓，我国出口增速已在2022年下半年呈现出边际回落的迹象。2023年出口对经济增长贡献度可能进一步下降。经常项目的一个可能变化是出国旅游相关购汇规模将有所增加，但绝对规模恢复至疫情前水平尚需时日。预计2023年我国经常项目顺差规模将可能呈现前高后低，逐步回落的态势，全年顺差规模将较今年有所收窄。

资本与金融项目下，预计疫情对经济的影响将逐渐减弱，外商直接投资有望保持稳定流入趋势。今年证券投资项下境外投资者减持了一定规模的人民币资产，随着中美利差倒挂程度趋于收窄，这一状态在2023年有望得到缓解。股票市场方面，经历了2022年境外中国资产的暴跌暴涨后，市场可能处于分化状态，资金同样较难形成趋势性的单边流动。

3、人民币汇率将保持较高波动弹性，波动中枢或回归长期均值

今年人民币汇率的波动区间被进一步打开，汇率波动弹性显著提高。随着人民币汇率市场化程度提高，市场供求因素在汇率决定过程中将发挥更为重要的作用。我国金融市场双向开放步伐加快，使得短期资本流动规模将更为可观，人民币汇率的资产价格属性及对国际外汇市场的外溢性影响将进一步提高。上述因素将共同支持人民币汇率延续高波动行情。

在经历了国际宏观环境剧烈波动的考验后，我国依然保持了较高规模的基础国际收支顺差，较好地对冲了证券投资项目外资流出压力，促进了国际收支自主平衡。由于中国创纪录的经常项目顺差，出口企业仍然积累了非常可观的实际和潜在结汇需求。美元高利率的吸引是企业结汇的较大制约因素，但随着越来越多的企业意识到美元潜在下跌的风险，每逢汇率上行，逢高结汇规模都将明显增加。这将构成限制人民币贬值幅度的最大制约因素。因此，即使在美元走强的背景下，人民币对美元的贬值幅度也将在主要货币中处在平均或偏低水平。随着我国一揽子稳增长政策以及接续政策落地生效，将进一步释放中国经济增长动能，人民币汇率的交易中枢将有望逐渐向2015年以来的波动均值回归。